L’essentiel et le superflu

La conférence annuelle des banques centrales de Jackson Hole avait cette année pour thème « les défis de la politique monétaire », mais elle est loin d’avoir épuisé le sujet tant il est scabreux, car des tabous ne peuvent que tomber si l’on veut innover, et c’est encore prématuré. Il faudra pour cela en être réduit aux dernières extrémités.

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NE JAMAIS RESTER TROP LONGTEMPS LE DOS TOURNÉ… par François Leclerc

Billet invité.

Que se passe-t-il donc dans le monde pendant ce temps-là ? Les banques centrales adoptent en série des mesures d’assouplissement quantitatif – baisse de leurs taux ou achats d’actifs – et cela a touché dernièrement aussi bien la Corée du Sud que le Danemark, le Canada que l’Australie, en attendant parait-il la Nouvelle-Zélande et l’Inde. La Banque d’Angleterre évoque la possibilité de faire passer son taux directeur sous le seuil de 0,5 %, et la Riksbank (la banque centrale suédoise) a même annoncé une grande première en adoptant un taux directeur négatif.

Dans ces conditions, il n’est plus question de se contenter de suivre le train-train, si l’on peut dire, des réunions de la Fed, de la Banque du Japon, d’Angleterre et même de la BCE… Nous sommes désormais de plain-pied dans un monde où les mesures – conventionnelles ou non – des banques centrales, de plus en plus sollicitées, atteignent leurs limites. Les raisons invoquées à l’appui de leurs décisions ne sont pas toutes les mêmes, mais leurs effets convergent, relançant la guerre des monnaies et la course à la dépréciation. Par rapport au dollar américain et en six mois l’euro a perdu 15 %, le dollar australien 16 % et le dollar canadien 13 %.

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LES PARADOXES DANS LESQUELS ILS S'ENFONCENT, par François Leclerc

Billet invité.

Une grande confusion règne à propos des deux grands évènements présumés de la semaine. Jeudi, la BCE devrait annoncer le lancement de son programme d’achat de titres, et dimanche les électeurs grecs vont élire leur parlement et changer de gouvernement. Beaucoup d’hypothèses circulent dans les deux cas, l’incertitude pouvant être appelée à durer, car l’époque s’y prête désormais après tant d’assurances démenties : il n’est pas exclu que tous les détails du programme de la BCE ne soient pas immédiatement divulgués, tandis qu’émerge comme probable l’hypothèse que Syriza remporte les élections mais ne dispose pas d’une majorité parlementaire et soit obligé de composer.

Le calibrage du programme de la BCE fait moins l’objet d’interrogations sur ses résultats – le sujet est peu abordé, et quand c’est le cas avec circonspection – que de supputations sur les arbitrages qui pourraient être rendus afin que les autorités gouvernementales allemandes laissent faire en manifestant leurs réserves. Figurent parmi les principales éventualités la démutualisation du risque – qui serait porté par les banques centrales nationales – un volume limité du programme, ou la limitation des achats à des titres de dette à courte maturité, pour minimiser sa durée.

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UN SCENARIO GREC POSSIBLE S'ESQUISSE, par François Leclerc

Billet invité.

Le taux de la dette grecque à dix ans a dépassé le seuil des 10%, mais est-ce en soi si important ? Le taux de plus de 9% à dix ans qui prévalait déjà rendant de toute façon inabordable toute tentative d’aller sur le marché, ce n’est pas sur le marché que cela va se jouer, l’affaire est purement politique.

Que se passera-t-il si Syriza l’emporte le 25 janvier, se demande-t-on un peu partout ? Le journal allemand Bild met en avant la panique bancaire qui pourrait survenir, les déposants retirant en catastrophe leurs euros pour protéger leurs avoirs. Mais comment éviter alors une intervention financière afin que les banques grecques ne s’écroulent, et surtout que leurs consœurs européennes qui y sont exposées n’en fassent les frais ? Même en faisant la part du calcul politique et de la volonté de ne pas braquer les électeurs grecs, la réflexion semble toutefois prévaloir à Berlin, contrairement à ce que Der Spiegel a dans un premier temps laissé supposer.

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LES EUROPÉENS, CES VILAINS COPIEURS DES JAPONAIS, par François Leclerc

Billet invité.

La japonisation de l’Europe n’est plus vécue comme une menace en l’air et une prophétie de mauvais augure. La zone euro est sous le coup d’une pression déflationniste qui s’accentue au fil des mois et ce qui la sépare de la déflation est de plus en plus symbolique. Voilà un premier point de ressemblance d’acquis.

Mais cela ne s’arrête pas là : le Japon a déjà emprunté le chemin des réformes structurelles sur lequel les Européens sont à leur tour engagés et l’on en voit le résultat. Cela vaut aussi bien pour les réformes du marché du travail qui y ont été opérées et le développement de la précarité qui s’en est suivi, que pour l’accroissement des inégalités et la diminution des prestations sociales. En queue de peloton des pays de l’OCDE pour le taux de pauvreté, le Japon représente l’avenir de l’Europe.

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DANS QUEL BAIN L’EUROPE VA-T-ELLE PLONGER ? par François Leclerc

Billet invité.

Affectant la sérénité, la Compagnie française d’assurances pour le commerce extérieur (COFACE) diagnostique un simple « changement de régime de croissance » en Europe. L’Europe ne sombrerait pas dans la déflation, mais serait seulement entrée dans une phase prolongée de faible inflation et de croissance conjuguées. Sans s’interroger pour savoir si, la faible inflation en question se rapprochant de plus en plus du seuil fatidique de la déflation, la pertinence du distinguo ne tendrait pas à s’estomper un peu… Du sexe des anges !

L’idée généralement acceptée à propos de la déflation est qu’il faut à tout prix la prévenir, car il est difficile d’en sortir quand on y est tombé : le cas du Japon a de quoi faire réfléchir. Une seconde interrogation est donc actuellement sur toutes les lèvres : s’il est acquis que la BCE va intervenir devant cette menace, son second round de TLTRO (prêts bancaires à régime de faveur) étant aussi décevant que le premier, les mesures qu’elle prendra auront-elles l’ampleur nécessaire pour stopper la progression déflationniste ? Il se propage l’idée que la BCE pourrait faire les choses à moitié, en raison de contraintes politiques : la sacro-sainte indépendance de la BCE n’est plus que le souvenir estompé d’une fiction disparue, même les formes sont de moins en moins respectées.

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ILS JOUENT SUR LES MOTS ! par François Leclerc

Billet invité

L’inflation sous-jacente en France au mois d’octobre a été négative selon l’Insee. Cet indice permet de dégager les tendances de fond de l’évolution des prix, excluant de son calcul les produits dont les prix sont soumis à l’intervention de l’État, ceux qui sont volatils en raison de facteurs climatiques ou de tensions sur les marchés mondiaux, et il corrige les effets des mesures fiscales.

Lorsqu’un indice devient négatif, ce n’est pas très bon signe. Alors pour ne pas mettre les points sur les « i », ne pas parler de décroissance quand c’est le cas, ou de déflation comme cela se présente, on parle de croissance ou d’inflation négative. Le passage d’un état à l’autre n’a d’ailleurs qu’une faible portée, lorsque la croissance plafonne et l’inflation n’atteint pas – et de loin – le niveau fixé comme objectif, c’est tout juste une question de conventions. Mais il est des mots dont la charge est trop forte pour être prononcés dans ce monde où l’influence est un trafic comme un autre, et où l’action politique se conçoit comme un effet de tribune.

À ce propos, un nouveau mot vient de faire son apparition : la prédistribution. Il a pour principale raison d’être d’escamoter la redistribution fiscale, qui passe au second rang pour ne pas être accomplie. Le premier ministre français vient d’importer le concept des États-Unis, depuis qu’il fait fureur dans les rangs des socialistes européens cherchant à retrouver un ancrage progressiste et se refaire une virginité.

L’idée est simple : il faut prioritairement intervenir en amont, et non pas en aval, pour que l’égalité soit instaurée. Chiche, on attend des actes !

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DÉFLATION, QUAND TU NOUS SERRES DANS TES BRAS… par François Leclerc

Billet invité.

L’économie mondiale subit une forte pression déflationniste, posant à cette échelle globale une question qui persiste à rester localement sans réponse au Japon : comment en sortir quand on y fait face ? Ce qui n’est pas sans notables incidences, car non seulement une telle pression fait obstacle à la croissance de l’économie, mais elle renchérit le coût du désendettement et en vient à s’y opposer.

Tant que ce phénomène n’était observé qu’au Japon – ou en Europe où il fait son chemin – il restait encore inachevé. Mais, atteignant désormais de plein fouet la Chine, la pression déflationniste se propage, s’accentue et s’auto-entretient. Aux États-Unis mêmes, l’inflation persiste à stagner en-dessous de son taux objectif de 2%, n’incitant pas la Fed à hausser ces taux comme elle le voudrait.

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AU CONCOURS DES IDÉES DÉCOIFFANTES, par François Leclerc

Billet invité.

« Autant que cela sera nécessaire » n’est pas une expression réservée à Mario Draghi, le président de la BCE, qui a fait de cette simple annonce restée sans lendemain une politique afin de maitriser le marché obligataire souverain. Haruhiko Kuroda, le gouverneur de la Banque du Japon (BoJ) l’a depuis reprise à son compte, mais en joignant le geste à la parole. Sous ses auspices, la BoJ a rebondi dans sa politique de création monétaire très grand format. La suite dira si cela se révélera plus efficace que les tentatives précédentes, mais il en est fortement douté.

L’heure est décidément aux propositions iconoclastes, dans ce contexte où les leviers traditionnels de la politique monétaire ne fonctionnent plus (si ce n’était que cela !) et où il s’impose de sortir des sentiers battus en désespoir de cause. On connaissait la proposition de Lord Adair Turner de monétiser en grand la dette publique et de continuer d’accroître la taille des bilans des banques centrales, faute d’être en mesure de procéder au remboursement de la dette et afin de ne pas la restructurer. Un économiste britannique d’excellente réputation, Gabriel Stein, vient sur le même registre et pour régler un autre problème d’apporter son grain de sel.

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Europe : TROP PEU ET TROP TARD (ET PAS COMME IL FAUT) ! par François Leclerc

Billet invité.

Trop peu et trop tard, telle pourrait être la devise des dirigeants européens, car ils ne se démentent pas dans leur comportement ! Les marchés financiers bruissent de rumeurs suite à la déclaration d’aujourd’hui de Mario Draghi, devant les banquiers allemands s’il vous plait : « Nous sommes prêt à recalibrer l’ampleur, le rythme et la composition de nos achats si nécessaire » a-t-il lancé en ajoutant cette fois-ci « sans délais indus », pour ne pas se répéter. La responsabilité en incombe selon lui à l’inflation, dont le taux est désormais qualifié de « très éloigné » de l’objectif proche de 2%. Devant le Parlement européen, il avait déjà fait passer le message, confirmant que le temps n’est plus à la référence rassurante à des anticipations d’inflation, auxquelles plus personne ne croit.

Ce n’est plus un ballon d’essai, c’est un Zeppelin, mais on attend toujours le passage à l’acte ! Car, dans ce nouveau domaine, Mario Draghi n’a aucune certitude de rééditer avec succès le fameux « la BCE fera tout ce qu’il faudra », qui avait à lui seul calmé le jeu sur le marché obligataire. Sans même attendre, ces nouvelles petites phrases en disent long sur ce que son président espère des dernières mesures tout juste engagées par la banque centrale, afin de dynamiser le marché de la titrisation – pour relancer le crédit aux entreprises – et de refinancer les banques à prix d’ami, sous cette même condition affichée pour la circonstance.

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