Flash : ILS AVANCENT MASQUÉS, par François Leclerc

Billet invité.

En insistant dans un communiqué commun, qui vient d’être publié, pour que l’Italie et l’Espagne réalisent « une mise en oeuvre rapide et complète » des mesures annoncées de redressement de leurs comptes publics, Nicolas Sarkozy et Angela Merkel trompent leur monde.

Ils présentent la fermeté dont ils se revendiquent et qu’ils réclament comme une solution, tout en concluant de la manière la plus anodine qui soit qu’ils s’en remettent à l’analyse de la BCE quant à ce qui « constituera le fondement approprié pour des interventions sur le marché secondaire ».

En réalité, démunis, les deux compères se sont mis d’accord pour ne rien faire et laisser la BCE agir, sachant probablement qu’elle en a déjà pris la décision, ce qui se confirme.

Mais les discussions en cours vont bien au-delà de la crise européenne, qui est passée au second plan, en raison des incertitudes aggravées qui planent sur la réaction des marchés boursiers dès cette nuit de dimanche à lundi en Asie. La BCE est amenée à ce propos à se coordonner avec ses homologues, pour commencer avec la Fed.

Dans ce domaine, le silence règne et le suspens continue. Dans l’attente des résultats de la conférence téléphonique du G7, s’ils donnent lieu à un communiqué.

L'actualité de la crise : ILS NE CHANGERONT DONC JAMAIS !, par François Leclerc

Billet invité.

L’idée d’une pause estivale, dont les Européens pourraient bénéficier, n’était pas une bonne idée. Les marchés continuent de manifester leur scepticisme à propos du plan qui leur a été donné en pâture, quand ce n’est pas leur appétit pour de nouvelles proies. Surtout, elle ne tenait pas compte de l’accélération de la crise de la dette made in USA, qui tient à juste titre la vedette et dont tous les commentateurs cherchent à cerner à l’aveuglette les effets, faute de précédent et en raison de la complexité de l’échafaudage financier mondial.

A peine a-t-il été décidé, l’entrée en application du plan européen lui-même fait question. Pris dans l’engrenage de la hausse de leur taux obligataires, les pays de la zone des tempêtes – ou ceux qui s’en rapprochent du bord – doivent engager de nouvelles mesures de rigueur qui vont encore faire baisser leur capacité à diminuer leur déficit. On court après les événements qui se succèdent à un rythme élevé.

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L'actualité de la crise : LES FAITS SONT TÊTUS , par François Leclerc

Billet invité

Le torchon brûle aux États-Unis et le feu couve en Europe. La simultanéité de ces deux crises spécifiques exprime au mieux l’entrée de l’ensemble dans un deuxième paroxysme et l’accentue.

En Europe, on découvre très vite que le nouveau sauvetage a été taillé a minima, ce que les marchés ne manquent pas de faire savoir à leur manière. Moody’s menace de faire descendre le dernier cran à la note grecque. Implacable, le thermomètre des taux obligataires et des spreads monte et rejoint les maxima d’avant le sommet. L’Espagne et l’Italie sont droit dans le collimateur, sonnant la fin des demi-mesures prises à la sauvette et du théâtre d’ombre. Les émissions à court terme des deux pays de ce matin sont sans ambiguïtés : les taux ont grimpé.

La mise en place des échanges de titres avec les banques, sous l’égide du gouvernement grec et l’Institute of International Finance, va commencer début août et va permettre – pour ce que l’on en saura – de mieux connaître les détails de ce qui est pudiquement dénommé les procédures. La navigation va être au plus près.

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L'EST RÉPUBLICAIN, « Il s’agit d’une bonne affaire pour les banques. C’est un accord en trompe-l’œil », le 22 juilllet 2011

François Leclerc
Économiste, spécialiste des marchés financiers

Le sommet de Bruxelles a-t-il sauvé la Grèce ?

Pour moi, ce sont les banques qui sont sauvées. Cela ne veut pas dire que la Grèce ne va pas être aidée ou que l’euro ne sera pas aidé.

Que voulez-vous dire ?

Si l’on regarde les mesures adoptées, on constate qu’il y a un assouplissement des conditions dans lesquelles la Grèce doit rembourser sa dette. Elle pourra le faire de deux manières. D’une part, on va lui reprêter de l’argent mais à des conditions plus faciles pour le remboursement, avec un taux plus bas et des durées de remboursement plus longues. D’autre part on va diminuer sa dette. On parle de « reprofilage ».

Les choses vous semblent aller dans le bons sens ?

Il va y avoir des conditions plus faciles pour la Grèce. Cela ne veut pas dire pour autant qu’elle va parvenir à s’en sortir. Car le pays est sous le coup d’un plan d’austérité rigoureux pour les citoyens. Cette inflexion de la stratégie européenne était obligatoire si l’on ne voulait pas que, après la Grèce, d’autres pays soient confrontés aux mêmes difficultés : le Portugal, l’Irlande, etc. Il fallait remettre les choses à plat.

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L'actualité de la crise : UN COSTUME TROP ÉTROIT, par François Leclerc

Billet invité

La crise de la dette s’accélérant et prenant le relais aux Etats-Unis, elle semble provisoirement pouvoir se calmer en Europe, pour mieux rebondir. Permettant de prendre un peu de recul, pour continuer d’analyser les décisions du sommet européen et de constater les premières réactions qu’il suscite sur les marchés.

Le plus apparent n’est pas nécessairement le plus décisif. Etant donné que les marchés réagissent dans l’immédiat par rapport à leurs propres anticipations, et qu’il est intéressant de soulever les coins du tapis. Le Financial Times a relevé combien les Money market funds américains (les fonds monétaires) ont commencé sans attendre ce début de semaine à restreindre leurs prêts au système bancaire européen, qui en est très dépendant. Les taux ne montent pas, mais les prêts sont de durée très limitée, une nuit ou quelques jours. A plus long terme, ils ne sont plus accessibles ou seulement s’ils sont pourvus de garanties béton. Potentiellement, il y a danger de blocage du système bancaire européen et nécessité pour la BCE d’intervenir en grand.

Importante, la dégradation de la note de la Grèce par Moody’s était attendue mais reste encore mesurée, puisqu’elle n’aboutit pas formellement à sanctionner un défaut de payement caractérisé, alors que Fitch a franchi le pas dès vendredi. Les bourses ouvertes étaient pour leur part toutes à la baisse ce lundi matin, sans qu’il soit possible de faire la part de ce qui résulte des crises européenne et américaine. Les spreads italien et espagnol ont à nouveau augmenté après avoir baissé, sans doute l’indice le plus important à suivre, car cela prend les décisions européennes à contre pied.

Aucune incertitude n’est levée, aucun plongeon n’est encore enregistré.

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L'actualité de la crise : LES OGRES NE SONT PLUS CE QU'ILS ÉTAIENT, par François Leclerc

Billet invité. Les billets de François Leclerc paraissent quasiment toujours précédés de la seule mention « Billet invité ». Dans ce cas-ci cependant, je me vois forcé de marquer mon désaccord avec lui : les ogres sont selon moi toujours bien des ogres. Pour ce qui touche à la restructuration de la dette grecque, il me semble tout à fait prématuré de dire quoi que ce soit quant à ses conséquences en Europe : le système reste dans un état « critique » – au sens que l’on attache à ce terme en physique. Pour ce qui touche à l’inflation, elle est toujours prête à l’emballement et les banquiers centraux ont raison de s’en méfier comme de la peste, en particulier dans une période comme celle-ci où les prix subissent simultanément des tensions inflationnistes et déflationnistes. Quant à l’hyperinflation, la taille du désastre est telle si elle devait se déclencher que tout doit être fait pour en éloigner le risque, ce qui n’est pas le cas en ce moment aux Etats-Unis où Ben Bernanke à la tête de la Fed a déjà recouru deux fois à la planche à billets depuis le début de la crise, et n’exclut pas d’y recourir encore. Pour moi, les ogres demeurent ce qu’ils étaient.

Nous vivons décidément une époque formidable, comment ne pas en convenir ?

Pour ne retenir que cela et rester dans notre sujet, la planète entière est secouée par une crise financière qui n’arrête pas de rebondir. Elle est momentanément calmée en Europe, mais le suspens s’intensifie au bout de la dernière ligne droite aux Etats-Unis, fruit de l’âpreté de la campagne électorale qui est engagée et de choix budgétaires incontournables auxquels la société est désormais confrontée. Ce n’est pas nécessairement la débâcle qui s’annonce, mais bien la poursuite du déclin déjà engagé.

Les démocrates et les républicains s’affrontent sur le terrain de la diminution de la dette publique avec des arrières-pensées électorales – les uns voulant taxer les plus riches et éviter de trop larges coupes dans les budgets sociaux, les autres exigeant exactement le contraire – au nom de ce qu’ils intitulent pompeusement leurs visions du pays. Les mesures à prendre, leurs modalités et contenu, ainsi que leur calendrier, font l’objet des négociations acharnées à marche forcée, de propositions et contre-propositions permettant à chacun de prendre l’opinion à témoin de la pureté de ses intentions. Incertaine, l’issue ne devrait pas tarder. Avec le risque d’un dérapage.

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L'actualité de la crise : LES PETITS COMPTES DE LA DETTE, par François Leclerc

Billet invité.

Dans les effets d’annonce destinés à frapper les esprits qui ont suivi le sommet consacré au sauvetage de la Grèce, il est difficile de faire le tri de tous les impressionnants chiffrages annoncés à propos de la participation des établissements financiers. Et pour cause.

Cela résulte à la fois d’imprécisions dans la description des modalités des options qui leur sont proposées – dont il ressort l’impossibilité d’analyser les résultats de calculs qui restent obscurs – et du mélange savamment entretenu de plusieurs modes d’appréhension de la dette.

Il y a d’abord la diminution nette de la valeur faciale de celle-ci, de son principal, qui résulte de décotes. Puis la diminution du montant des remboursements sur une tranche de plusieurs années, effet de son étalement. Est également utilisé le ratio dette/PIB, dont le calcul résulte de projections du PIB.

Certains chiffres qui ont été évoqués ont ainsi mélangé le résultat de la décote présente dans des options avec celui de l’étalement.

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L'actualité de la crise : L'ART DU TROMPE-L'OEIL, par François Leclerc

Billet invité.

Il en est du diable perdu dans les détails comme de la concierge dans l’escalier : il faut les dénicher ! Dans le flot de déclarations qui nous inonde à propos du plan de sauvetage de la Grèce, comme dans l’analyse circonspecte des mesures adoptées, on pourrait s’y perdre un peu.

Du mou a été donné à la Grèce, et accessoirement au Portugal et à l’Irlande, car la corde allait se rompre. Mais cela ne donne pas pour autant quitus à une stratégie qui, même un peu assouplie, reste inchangée. La charge du remboursement de la dette est étalée, la dette elle-même est – dans le cas de la Grèce seule – un peu réduite, mais la réduction des déficits continue d’impliquer une extrême rigueur budgétaire, ainsi que de lourdes conséquences sociales.

Le paquet de mesures adopté n’est pas encore connu dans ses détails et son décryptage final reste en suspens, mais il peut en être déjà tiré deux enseignements. Les banques s’en sortent à très bon compte en faisant la part du feu ; les Etats européens prennent le relais de la BCE – dont c’était en réalité l’objectif – et doivent se préparer à assumer, via le Fonds de stabilisation financière européen (FSFE), une lourde charge qui n’est pas financée.

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L'actualité de la crise : OUF, LES BANQUES SONT SAUVÉES ! par François Leclerc

Billet invité.

Les places boursières ont fait connaître leur verdict, les valeurs financières ont rebondi avant même que le sommet de Bruxelles ne soit terminé. Les banques en sont les premières bénéficiaires, BCE compris, tandis que les Etats ont pris sur le dos une charge supplémentaire, si l’on regarde de plus près les mesures adoptées.

Certes, ne fonctionnant pas, la stratégie initiale a été assouplie : les conditions dans lesquelles le nouveau prêt va être accordé à la Grèce vont être plus favorables en termes d’échéancier et de taux. Le montant de la dette du pays, de 350 milliards de dollars, devrait être un peu diminué, si les banques choisissent l’option qui leur est proposée d’une vente de leurs titres au Fonds de stabilité financière. Enfin, l’accès de la Grèce aux fonds structurels européens va être facilité, afin de donner un petit peu de mou dans la laisse. La pente est moins raide, mais la stratégie reste la même.

Par un jeu de vases communicants, ce que la BCE voulait stopper – soutenir la dette souveraine des pays en difficulté par des achats sur le marché secondaire – le Fonds de stabilité financière financé par les Etats va pouvoir s’y engager. Ses missions sont élargies, et il aura également la possibilité d’aider à la recapitalisation des banques, ainsi que de réaliser des prêts préventifs aux pays menacés, sur le mode de ceux que le FMI a lancés. Ce sont bien les Etats qui, via le Fonds, prennent le relais et s’engagent.

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L'actualité de la crise : SYMBOLIQUE SAUVETAGE DE LA ONZIÈME HEURE, par François Leclerc

Billet invité

Il aura fallu à Angela Merkel et Nicolas Sarkozy sept heures de discussions, dont certaines en présence de Jean-Claude Trichet, arrivé sur le tard à Berlin, pour adopter une « prise de position commune », en vue d’un accord à propos du sauvetage de la Grèce.

Sans qu’il soit certain, vu la formulation ambiguë employée pour l’annoncer, que la BCE la partage. A moins que, pour sauver les apparences, Jean-Claude Trichet n’ait pas voulu être formellement associé à des décisions qui relèvent des gouvernements.

Le quotidien allemand Bild, ce matin, annonçait que des dirigeants de grandes banques européennes seraient conviés au sommet de cet après-midi. Symbole on ne peut plus parfait de la réalité du pouvoir, s’il est vérifié, après l’intrusion de l’Institute of International Finance dans les négociations préparatoires, où il a joué un rôle prépondérant.

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