L’heure de leur vérité s’approche

L’effondrement de l’économie s’amplifie de tous côtés et la déflation se rapproche. Plus le moment du déconfinement s’approche, plus il s’avère difficilement praticable et son impact sur la relance des activités économiques incertain. Le ministre Bruno Le Maire appelle à la reprise massive du travail en décalage avec l’approche prudente de son Premier ministre (*), et Donald Trump en vient à parler au passé de l’économie américaine la « plus forte économie de l’histoire » en tenant responsable la Chine pour évacuer toute responsabilité.

Le financement de la relance continue d’opposer deux camps en Europe, l’Allemagne s’accrochant mordicus à des modèles économique et financier dépassés. Il n’y a pas besoin d’être devin pour prédire que l’exportation ne sera pas le moteur de la croissance d’avant ni de chausser des lunettes pour observer que la camisole du pacte de stabilité est reléguée dans le passé. La base de l’accord franco-allemand qui a permis la création de la monnaie unique est devenue insoutenable.

Une autre grande puissance exportatrice, le Japon, fait aujourd’hui figure de laboratoire. Le gouvernement vient d’annoncer la première tranche d’un milliard de dollars d’un nouveau plan de soutien, un montant double de celui qui avait été adopté en 2008. Les japonais recevront dans ce cadre un chèque de 100.000 yens, soit environ 860 euros. Une deuxième tranche consacrée à la relance est annoncée. Ayant le sens de l’opportunité, la Banque du Japon avait préalablement fait savoir qu’elle ne fixait plus de limite à ses achats de la dette nationale, qui va donc continuer à être financée par la banque centrale, les investisseurs ayant la garantie que leurs titres seront rachetés et qu’ils ne courent aucun risque.

On ne compte plus les analyses et points de vue expliquant doctement que le danger de l’inflation n’est plus d’actualité, ce qui vaut accord implicite à une intervention élargie des banques centrales. Celle-ci n’est pas nouvelle mais elle s’approfondit. La Banque d’Angleterre a sauté le pas en finançant directement le gouvernement. La Fed soutient déjà l’économie américaine à bout de bras et il est attendu de la BCE qu’elle fasse de même. Les deux incitent les gouvernements à les rejoindre pour conjuguer les efforts. La BCE, qui monétise indirectement la dette des États en détient désormais près du quart, une proportion qui s’accroit au fur et à mesure de ses achats. La dégradation de la note italienne par Fitch la condamne à les poursuivre et à engager des montants allant au-delà des 750 milliards d’euros de départ.

Deux grandes avenues sont ouvertes sans être encore empruntées : l’élargissement des achats aux obligations d’entreprises, aux Exchange traded-funds (ETF) et aux actions, ainsi que l’ouverture des guichets de financement aux institutions financières non bancaires. En attendant, la BCE surveille et soulage du mieux qu’elle peut les banques et détourne le regard de leur calcul du risque avantageux. Celui-ci va masquer le considérable accroissement des défauts de paiement attendu et éviter de renforcer en conséquence les capitaux propres pour absorber les pertes. Cela ne suffira pas, d’où le projet de création d’une « bad bank » abritant les actifs douteux actuels et à venir, une manière de repousser à plus tard la prise en compte des pertes quand il faudra les financer sur fonds publics. De vagues projets de titrisation de ces actifs sont alternativement évoqués, mais quels investisseurs s’y risqueront ? Un tel transfert différé ne fera qu’accroître à terme la dette publique dont le sort reste une grande inconnue.

Des voix encore timides se font entendre proposant de faire appel à l’épargne forcée effet du confinement sous la forme d’un emprunt national ou, en France, de l’instauration d’un « Livret C » comme Coronavirus. Mais, à observer la décollecte qui frappe l’assurance-vie, ce ne sera pas si simple. A contrario, les comptes de dépôts enflant, est-ce bien le moment de diriger ces fonds vers une autre destination ? Encore un arbitrage difficile ! Le gouvernement italien n’a pas hésité et a pris les devants en proposant aux italiens, qui disposent de 1.500 milliards d’euros sur leurs comptes-courant, d’acquérir des obligations nommées BTP Italia ayant un taux minimum garanti de 0,65%. Jouer sur le réflexe patriotique est la manière qui a été trouvée afin de diminuer la dépendance aux marchés financiers internationaux.

Jouant son rôle de vigie, Martin Wolf titre sa chronique du Financial Times « le temps est venu de réformer les marchés des capitaux », il prend date mais est à contre-courant du laxisme qui prévaut en matière de régulation. Dans l’incertitude, le prochain épisode s’esquisse par petites touches.

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(*) A partir du 1er juin, les parents devront présenter une attestation démontrant que l’école de leurs enfants est fermée ou ne peut pas les accueillir pour pouvoir continuer à toucher le chômage partiel.